Economia crizelor. Curs-fulger despre viitorul finanţelor

Nouriel Roubini este profesor de economie la Stern School of Business (New York University) şi preşedinte al firmei de consultanţă economică RGE Monitor. Imediat după obţinerea doctoratului în Economie internaţională (1988, Harvard School of Business), a început să predea la Yale şi a fost inclus în National Bureau of Economic Research şi în echipa de consultanţi a FMI.

Roubini este printre puţinii economişti care au prezis criza din 2008, el vorbind despre pericolul financiar încă de la începutul anilor 2000. Şi-a atras astfel supranumele „Dr Dezastru”, înlocuit ulterior de un altul, cel de „Profet al crizei”. El afirmă însă că este „Dr Realist”.

În 2009, Prospect Magazine l-a votat numărul 2 în rândul celor o sută de intelectuali contemporani importanţi, iar Foreign Policy l-a plasat pe locul 4 în topul celor o sută de teoreticieni.

A mai scris New International Financial Architecture (2006), Bailouts or Bail-ins? Responding to Financial Crises in Emerging Economies (2004) şi Political Cycles and the Macroeconomy (1997).

Stephen Mihm scrie despre economie şi istorie pentru The New York Times Magazine, The Boston Globe şi alte publicaţii. A primit mai multe burse pentru cercetare, printre care şi o bursă postdoctorală de cercetare a Istoriei afacerilor, la Harvard Business School.

Este profesor asociat la University of Georgia, unde predă cursuri de istorie politică, culturală şi economică americană. Este autorul cărţilor A Nation of Counterfeiters: Capitalists, Con Men, and the Making of the United States (2007) şi Artificial Parts and Practical Lives: Modern Histories of Prosthetics (2002).

Frgamnetul apare cu acordul editurii Publica.

PERSPECTIVE (ultimul capitol din cartea Economia crizelor. Curs-fulger despre viitorul finanţelor) 

În timpul crizei financiare globale din 2007–2008, lumea s‑a uitat în abis. Pe durata celui de‑al patrulea trimestru din 2008 şi a primului trimestru din 2009, activitatea economică a lumii s‑a redus într‑un ritm nemaiîntâlnit de la debutul Marii Depresiuni.

Doar măsurile rapide şi radicale luate de guvernanţii din câteva ţări au oprit sângerarea. Deşi nu întotdeauna bine coor­donată sau atentă, această reacţie colectivă a prevenit cu succes

o altă depresiune şi economiile de pe mapamond şi‑au încetat căderea liberă. Pericolul deflaţiei s‑a îndepărtat şi lumea a început să‑şi revină. Economiile emergente au fost primele care au scos motorul din marşarier, iar până în trimestrul al treilea din 2009, majoritatea economiilor avansate îşi opriseră şi ele procesul de contracţie.

Dar, deşi economia globală a început să se învioreze, punc­tele sale vulnerabile şi riscurile la care e supusă o pot duce spre noi crize în anii care vin. Un posibil deznodământ ar fi acela în care explozia deficitelor fiscale ar împinge unele ţări să se declare în incapacitate de plată sau să pună în funcţiune tiparniţa de bani pentru a‑şi diminua povara datoriilor, declan­şând genul de inflaţie ridicată care nu s‑a mai văzut din anii 1970.

Pot apărea şi alte necazuri. O permisivitate extremă a poli­ticilor monetare şi a relaxării cantitative – în combinaţie cu apetitul crescând al investitorilor pentru operaţiuni carry trade pe dolar – poate stimula un balon speculativ încă şi mai mare decât cel care tocmai s‑a spart. Dacă e să se dezumfle brusc, valoarea activelor riscante şi a avuţiei globale va scădea puter­nic, existând pericolul unei recesiuni globale cu minime duble.

Ar putea avea loc şi alte evenimente, tot atât de înspăimân­tătoare. Uniunea Monetară Europeană s‑ar putea rupe. Sau Japonia s‑ar putea întoarce iar la deflaţie şi cvasirecesiune, declanşând o criză majoră a datoriei naţionale. Până şi China se confruntă cu riscuri tot mai mari: redresarea ei bazată pe investiţii şi‑ar putea pierde suflul, eventual declanşând o creş­tere a creditelor neperformante şi, în cele din urmă, o criză bancară. Toate aceste scenarii ar putea duce la o inflamare a sentimentelor antiglobalizare.

Multe depind de felul în care îşi revine – sau se clatină – economia globală în următorii câţiva ani. Iată, aşadar, în con­tinuare, o scurtă privire de ansamblu asupra pericolelor pe termen apropiat cu care ne confruntăm. (Pentru o analiză mult, mult mai detaliată, cititorii sunt rugaţi să viziteze site‑ul Roubini Global Economics de la adresa www.roubini.com.)

V,UsauW?

Parcursul redresării se poate reprezenta în forme diferite, care reflectă gradul relativ de vigoare şi de sustenabilitate ale procesului. O redresare în formă de V este iute şi viguroasă;

o redresare în formă de U este lentă şi decepţionantă; iar una în formă de W este o redresare dublu minimală, în care eco­nomia trece printr‑o remisiune trecătoare, doar ca să plonjeze iar spre zero. Cel mai probabil scenariu la ora actuală este o revenire în formă U pentru economiile avansate, având în prim‑plan o creştere debilă, sub curba de tendinţă, pentru un număr de ani. Iată de ce.

În primul rând, condiţiile de pe piaţa muncii rămân în con­tinuare proaste. În 2010, rata şomajului din Statele Unite a atins 10 la sută. (Un indicator ceva mai cuprinzător, care îi ia în calcul şi pe lucrătorii cu angajare parţială şi pe cei descura­jaţi, a depăşit 17 la sută.) Multe slujbe din domeniul imobiliar, din cel al construcţiilor şi din sectorul financiar au dispărut pentru totdeauna. La fel, multe locuri de muncă din producţie şi din servicii, care au fost externalizate în afara graniţelor ţării, nu se vor mai întoarce acasă niciodată.

Până şi lucrătorii care şi‑au păstrat slujbele au avut parte de scăderea veniturilor. Multe firme, în numele „solidarităţii şi la rău, nu numai la bine“, le‑au cerut angajaţilor lor să mun­cească ore mai puţine, să plece în concediu sau chiar să accepte reduceri de salariu. Scăderea numărului de ore lucrate a echi­valat cu pierderea altor 3 milioane de posturi cu normă întrea­gă, peste cele 8,4 milioane de locuri de muncă oficial declarate pierdute până la sfârşitul anului 2009. Aceste pierderi s‑ar putea să continue: un studiu recent al lui Alan Blinder suge­rează că nu mai puţin de o pătrime din totalul slujbelor ame­ricane s‑ar putea până la urmă să fie externalizate.¹ Prin urmare, rata şomajului s‑ar putea să mai crească o vreme, iar când va ajunge să scadă, acest lucru se va întâmpla foarte lent.

Mai mult decât atât, actuala recesiune se deosebeşte de cele precedente. Această criză recentă a luat naştere din excesele de îndatorare şi supraîndatorare din sectorul gospodăriilor, din sistemul financiar şi chiar din sectorul corporatist. Recesiunea n‑a avut ca forţă motrice înăsprirea politicii mone­tare; a fost o recesiune „de bilanţ contabil“, impulsionată prin­tr‑o colosală acumulare a datoriilor. Recente cercetări întreprinse de Carmen Reinhart şi Kenneth Rogoff sugerează că o recesiune „de bilanţ contabil“ poate să ducă la o redresare anemică, pe măsură ce fiecare sector al economiei se dezînda­torează şi‑şi reduce obligaţiile de plată.

Ceea ce va dura ceva timp. Gospodăriile din Statele Unite şi din Marea Britanie au economisit prea puţin şi au cheltuit prea mult. Cu toate că rata economisirii în America a depăşit 4 la sută la sfârşitul anului 2009, studiile întreprinse de FMI şi de alţi cercetători serioşi sugerează că această rată trebuie să crească la cel puţin 8 procente, în următorii câţiva ani.² Lucru care va presupune rate mai scăzute ale consumului. Dar, din moment ce consumul este de 70 la sută din PIB în Statele Unite (şi extrem de ridicat în alte ţări care au asistat şi ele la un declin al ratelor economisirii), un ritm diminuat de creştere a consumului poate submina creşterea economică.

Alţi indicatori par să semnaleze o redresare în formă de U. De regulă, într‑o redresare în formă de V, sectorul corporatist îşi canalizează banii spre cheltuieli de capital – în mijloace de producţie –, contribuind la o revenire rapidă. Din nefericire, în cadrul acestei redresări, cheltuiala de capital va fi anemică, pentru că mare parte din capacitatea economiei (fabrici, insta­laţii de producţie, calculatoare şi alte active fixe) stă deja degeaba, nefolosită. Într‑adevăr, capacitatea şi‑a atins pragul de jos la un nivel (67 la sută) mult mai coborât decât în cazul recesiunilor anterioare (între 75 şi 80 la sută). Chiar şi la finalul lui 2009, în Statele Unite şi în Europa rămânea neexploatată 30 la sută din capacitate. Ce motive ar avea firmele, într‑un asemenea climat, să demareze noi cheltuieli de capital?

În plus, cu tot sprijinul pe care sistemul financiar l‑a primit de la guvern, vaste porţiuni din el au fost grav prejudiciate. La data la care scriem noi această carte, numai în Statele Unite, FDIC‑ul a închis peste 130 de bănci şi a pus cel puţin 500 pe lista celor ţinute sub observaţie. Mai important, sistemul ban‑car paralel s‑a prăbuşit în mare parte sau a suferit pagube ireparabile; din ce‑a rămas în picioare, mare parte a intrat în ograda statului. În pofida subvenţiilor publice, securitizarea nu mai e decât o umbră a ce‑a fost cândva, şi până şi firmele de investiţii în companii private continuă să se lupte cu consecinţele faptului de a‑şi fi asumat prea mult levier financiar.

Va curge multă apă pe gârlă până să se vindece rănile sis­temului financiar. Capacitatea lui de‑a finanţa pe viitor inves­tiţii în proiecte rezidenţiale, activităţi de construcţii, cheltuieli de capital productiv şi consumul de bunuri de folosinţă înde­lungată, deja serios diminuată, va rămâne în continuare serios restricţionată. Nu ne vom întoarce la genul de creştere căreia i‑am fost martori în anii de glorie 2003–2007, finanţată prin­tr‑un balon al creditării imposibil de susţinut.

Alţi factori sugerează probabilitatea unei redresări în formă de U. Politicile care au ajutat economia să‑şi revină – mai ales stimulentele fiscale – nu pot dura la nesfârşit. Odată retras ajutorul fiscal, va urma o creştere mai lentă. Dacă nu va fi retras – dacă guvernanţii vor recurge la deficite încă şi mai mari pentru a acoperi reducerile de taxe şi majorările de chel­tuieli –, atunci pur şi simplu ne vom săpa singuri groapa pen­tru o deraiere fiscală mult mai mare. Continuarea cheltuielilor de stimulare economică va duce şi la înteţirea temerilor că ţările nu‑şi vor mai plăti datoriile sau că le vor şterge cu aju­torul inflaţiei, împingând şi mai sus ratele dobânzii pe termen lung şi înăbuşind redresarea prin retragerea creditului de pe piaţă de către banca centrală.

În sfârşit, persistenţa dezechilibrelor globale de cont curent implică o creştere mai lentă în plan mondial pentru următorii câţiva ani. Pe parcursul ultimului deceniu, Statele Unite – precum şi ţări ca Marea Britanie, Irlanda, Islanda, Spania, Dubai, Australia, Noua Zeelandă, statele baltice şi alte economii din Europa Centrală – au îndeplinit funcţia de con­sumator al lumii, de primă şi ultimă instanţă, cheltuind mai mult decât câştigau şi înregistrând deficite de cont curent. Invers, China, Asia emergentă, majoritatea statelor Americii Latine, Japonia, Germania şi alte câteva economii din Zona Euro au servit drept producători de primă şi ultimă instanţă, cheltuind mai puţin decât câştigau şi înregistrând excedente de cont curent.

Primul grup de ţări caută să se replieze, economisind mai mult şi importând mai puţin, dar cel de‑al doilea grup nu compensează prin a economisi mai puţin şi a cheltui mai mult. În mod necesar, aceasta înseamnă un declin net al cererii mon­diale pentru bunuri. Dat fiind că lumea noastră are deja o supraabundenţă de capacitate industrială, redresarea cererii globale agregate va fi în cel mai bun caz debilă.

Toţi aceşti factori indică o redresare lentă în formă de U pentru Statele Unite şi pentru alte economii avansate care chel­tuiesc cu ochii închişi. Redresarea poate că nu va părea să fie de această formă, la început: într‑adevăr, creşterea economiei americane pentru al patrulea trimestru din 2009 a fost de 5,9 la sută, cea mai puternică din ultimii şase ani. Dar această cifră poate fi explicată, în cea mai mare parte, prin efectele directe şi indirecte ale stimulentelor fiscale, precum şi prin faptul că, în ultimele luni din 2009, companiile şi‑au completat stocurile.

Toate aceste forţe ar putea aduce creşterea până la 3 pro­cente sau chiar mai sus, în prima jumătate a anului 2010. La fel şi efectele încă nedisipate ale programelor „Rabla“, de reîn­noire a parcului auto, şi „Prima casă“, de creditare fiscală pen­tru cei care‑şi cumpără prima locuinţă. Biroul Statistic al Statelor Unite mai mult ca sigur că va angaja aproape un mili­on de lucrători temporari pentru recensământul general din 2010, ceea ce va ajuta la susţinerea cererii pentru o scurtă peri­oadă. Dar creşterea va bate pasul pe loc în a doua jumătate a anului, când efectele acestor măsuri temporare se vor fi disi­pat. Moment în care creşterea economică se va domoli rău de tot, până când vor fi avut loc majorările necesare în rata economisirilor şi în cea de dez‑îndatorare, ale sectorului public şi ale celui privat.

Europa pe muchie

Oricât de prost arată lucrurile în Statele Unite, perspective­le pe termen mediu ale Zonei Euro şi ale Japoniei s‑ar putea să fie tot atât de proaste, dacă nu şi mai şi. În ambele regiuni, redresarea va fi în formă de U, din multe motive.

Mai întâi, potenţiala rată de creştere a Zonei Euro, ca şi cea a Japoniei (în jur de 2 la sută), este mai scăzută decât cea a Statelor Unite. În al doilea rând, aceste ţări vor avea dificultăţi mai mari în a contracara efectele crizei cu ajutorul politicii fiscale: chiar şi înainte de 2007, ele înregistrau mari deficite fiscale şi aveau volume mari de datorie publică, în raport cu PIB‑ul naţional (în multe cazuri, aproape de sută la sută sau peste).³ În al treilea rând, aceste ţări se confruntă cu greutăţi serioase atât pe termen scurt, cât şi pe termen lung: un ritm slab de creştere a productivităţii şi populaţii îmbătrânite. Niciuna din aceste probleme nu se lasă uşor rezolvată.

Mai mult decât atât, un grup de ţări din Zona Euro, aşa‑numitele PIGS – Portugalia, Italia, Grecia şi Spania –, sunt în mare bucluc. În ultimii ani, datoriile lor au crescut exponen­ţial şi competitivitatea le‑a scăzut. Motivele sunt complicate. Adoptarea monedei euro le‑a permis să se împrumute mai mult şi să consume mai mult decât ar fi făcut‑o în altă situaţie. Boomul creditului care a rezultat de aici a susţinut consumul, dar a dus şi la majorarea salariilor. Acest lucru le‑a diminuat competitivitatea exporturilor. În acelaşi timp, birocraţia exce­sivă şi alte impedimente structurale au descurajat investiţiile în sectoarele cu înalt nivel de calificare, cu toate că salariile din aceste ţări se plasau mult în urma mediei pentru Uniunea Europeană.

Combinaţia nocivă rezultată, respectiv deficite mari de cont curent peste deficite bugetare, le‑a făcut pe ţările PIGS să se îndatoreze masiv la băncile din alte părţi ale Europei. Toate au un coeficient imens de îndatorare a resurselor pro­prii, ceea ce le transformă într‑o sursă probabilă de contagiu­ne financiară. Mai rău, aprecierea spectaculoasă a monedei euro în perioada 2008–2009 a amplificat lipsa de competitivi­tate, lăsându‑le încă şi mai vulnerabile la riscul incapacităţii de plată şi ameninţând să‑i împovăreze pe membrii mai bogaţi şi mai sănătoşi financiar ai Uniunii Europene.

Aşa ceva n‑ar fi trebuit să se întâmple. Uniunea Monetară Europeană era destinată să aducă stabilitate şi unitate în Europa. Când statele membre au aderat la uniunea monetară, i‑au cedat Băncii Centrale Europene dreptul de control asupra politicii monetare; de asemenea, au aderat la Pactul de Stabilitate şi Creştere, care a impus restricţii asupra mărimii deficitelor lor fiscale. În teorie, calitatea de state‑membre urma să determine aceste ţări să întreprindă reforme structu­rale şi să forţeze o convergenţă a performanţei economice în rândul tuturor acestor state. Dar s‑a întâmplat pe dos. Germania şi alte câteva ţări au muncit un deceniu să‑şi reducă dezechilibrele fiscale şi să‑şi îmbunătăţească nivelul competi­tivităţii, prin restructurarea sectorului corporatist. Dar în Italia, Spania, Grecia şi Portugalia a avut loc exact contrariul: dezechilibrele fiscale au rămas mari şi costurile cu forţa de muncă au crescut mai repede decât productivitatea. Drept urmare, acum avem două Europe, în loc de una singură.

Alţi factori au agravat divergenţa. Mobilitatea forţei de muncă din interiorul uniunii rămâne modestă, căci diferenţele de limbă şi cultură restrâng migraţia. Prin urmare, o creştere a şomajul la periferia Uniunii nu‑i va determina pe lucrători să migreze spre regiunile mai prospere, la fel de mult pe cât ar face‑o, probabil, dacă n‑ar exista această limitare. În conse­cinţă, pieţele muncii din Uniunea Europeană sunt mult mai puţin flexibile decât cele din Statele Unite. Tot atât de îngri­jorător, naţiunile individuale din UE nu‑şi împart între ele povara fiscală a guvernării, aşa cum se întâmplă cu statele din federaţia americană. Faptul că politica fiscală este lăsată la latitudinea fiecărei ţări în parte limitează gradul în care o naţi­une o poate ajuta pe alta.

Dacă aceste divergenţe economice persistă şi se adâncesc, e posibil ca Uniunea Monetară Europeană să se rupă. De exemplu, să zicem că Grecia recurge la inginerii financiare şi scamatorii fiscale ca să‑şi rezolve problemele. Dacă va conti­nua să facă acest lucru, Grecia ar putea pierde accesul la pie­ţele de îndatorare la un moment dat în 2010. După care va trebui să‑şi pună cenuşă în cap şi să cerşească împrumuturi directe de la alte state membre, de la Banca Centrală Europeană, de la Comisia Europeană sau de la FMI.

Aceşti jucători s‑ar putea să salveze Grecia, de dragul supravieţuirii Uniunii Monetare. Dar dacă de necazuri simi­lare se molipsesc şi Spania, Italia, Portugalia sau alte state membre, voinţa şi putinţa Băncii Centrale Europene, şi cu‑atât mai puţin ale contribuabililor francezi şi germani, de a scoate din dificultate alte state membre vor ajunge la capătul răbdă­rii. Grecia va trebui atunci să iasă din Uniunea Monetară şi să adopte o nouă monedă, devalorizată, cum ar fi drahma, pentru a înlocui moneda euro.

Acest scenariu dual – incapacitate de plată şi devaloriza­re – ar putea avea nişte consecinţe îngrozitoare. Prin adopta­rea unei drahme devalorizate, Grecia nu va avea încotro şi va trebui să refuze la plată datoriile publice – şi, foarte probabil, private – denominate în euro.

Ceva asemănător s‑a întâmplat cu Argentina în 2001. Ieşirea acestei ţări dintr‑un consiliu monetar şi o devalorizare brutală a pesoului au dus la nerespectarea angajamentelor asupra unui volum masiv de datorii publice şi private expri­mate în dolari americani. De asemenea, datoria internă deno­minată în dolari a fost convertită forţat în pasive cu valoarea exprimată în peso argentinieni, deci mult mai scăzută – pro­ces căruia i s‑a spus „pesificare“.⁴ La fel, o devalorizare în tandem cu incapacitatea de plată, pentru Grecia sau Italia, ar conduce la o „drahmatizare“ sau „liralizare“ a pasivelor în euro emise în plan intern, provocându‑le pagube imense tutu­ror celor care deţin aceste creanţe, în majoritate alte bănci europene.

Nicio uniune monetară n‑a reuşit să supravieţuiască vre­odată, fără a exista şi o uniune fiscală şi politică. Dacă e să aibă loc asemenea incapacităţi de plată a datoriilor şi devalo­rizări, contrastul din Zona Euro şi Statele Unite va deveni încă şi mai flagrant. California şi multe alte state americane se con­fruntă cu crize bugetare, dar o îndelungată şi puternică tra­diţie de federalism fiscal – precum şi prevederile din codul falimentului – fac posibilă soluţionarea câtorva dintre aceste probleme locale la un nivel naţional. Zonei Euro îi lipsesc astfel de mecanisme pentru împărţirea în comun a poverii.

O rupere a Uniunii Monetare ar putea duce chiar la o dis­trugere parţială a Uniunii Europene înseşi. Orice naţiune membră care iese din Uniunea Monetară şi nu îşi onorează angajamentele de plată a datoriilor sale deţinute de alte naţi­uni membre, poate fi expulzată din UE. Această soartă, de neimaginat în urmă cu câţiva ani, a devenit o posibilitate foar­te reală pentru autorităţile de la Atena, de la Roma, de la Madrid şi de la Lisabona. Ani întregi de divergenţă economi­că şi de erodare a competitivităţii economice în aceste ţări au făcut ca acest deznodământ să fie mult mai probabil acum decât oricând altcândva.

Japonia, încotro?

Japonia e într‑o situaţie tot atât de grea ca şi Zona Euro. Aşa cum am văzut, explozia balonului său speculativ, imobi­liar şi al capitalului în acţiuni, de la începutul anilor 1990, a dus la un Deceniu Pierdut, de stagnare economică – punctat de patru recesiuni – şi, în plus, serioasă deflaţie. După dez­umflarea balonului, Japonia a comis multe greşeli în materie de politică de acţiune: a adoptat prea târziu relaxarea mone­tară şi stimularea fiscală, după care le‑a părăsit prea devreme. A ţinut în viaţă prea multă vreme băncile zombi, trecând la recapitalizare abia spre finele deceniului. O recesiune cu mini‑me duble în anul 2000 n‑a făcut decât să exacerbeze proble­mele gemene ale deflaţiei şi stagnării. Japonia a revenit la o creştere potenţială de 2 la sută abia după 2004.

Pe parcursul recentei crize, contracţia a fost mai severă în Japonia decât în Statele Unite, în ciuda faptului că majoritatea instituţiilor bancare japoneze nu erau decât foarte puţin expu­se la ipoteci toxice sau produse financiare structurate. Japonia s‑a dovedit totuşi vulnerabilă, din pricina dependenţei sale masive de comerţul exterior, care la rândul său depindea de un yen slab. Când creşterea globală şi comerţul internaţional s‑au prăbuşit, în 2008‑2009, exporturile au căzut şi ele. Activitatea de carry trade pe yen s‑a dat peste cap, împingând yenul să se aprecieze. De atunci încoace, redresarea a fost în cel mai bun caz anemică.

Japonia are în faţă o sumedenie de probleme pe termen lung. Populaţia îmbătrânită, pe de o parte, şi reticenţa faţă de primirea imigranţilor, pe de alta, i‑au prins într‑un cleşte demografic economia, încetinindu‑i ritmul de creştere. Un sec­tor al serviciilor ineficient, destul de osificat, cu o productivi­tate scăzută, s‑a dovedit rezistent la schimbare, ca şi rigidele convenţii economice şi sociale, cum ar fi păstrarea aceluiaşi loc de muncă pentru toată viaţa. Sistemul politic este şi el tot atât de rigid, nearătând niciun fel de voinţă în a introduce refor­mele structurale necesare pentru eliberarea din aceste con­strângeri. Poziţia a doua din lume în clasamentul celor mai mari economii, deţinută de Japonia, se clatină serios: China e susceptibilă s‑o detroneze în anii care vin.

Şi mai îngrijorător, deficitele publice mari ale Japoniei, creş­terea debilă şi deflaţia persistentă indică o posibilă criză fisca­lă. Deocamdată, această situaţie fatidică a fost evitată, graţie în parte ratelor înalte ale economisirii private. În plus, exce­dentele mari de cont curent ale Japoniei au făcut ca atât sec­torul privat, cât şi banca centrală să acumuleze active străine, asigurând o rezervă‑tampon de economisiri care ar putea fi folosită până la urmă pentru achitarea serviciului datoriei interne, aflată în creştere. Din acest motiv, guvernul Japoniei se poate în continuare împrumuta la rate ale dobânzii relativ scăzute, cu toate că în prezent poartă povara unei datorii publice brute echivalente cu aproape 200 la sută din PIB.⁵

Totuşi, în cadrul crizei recente, economisirile populaţiei au scăzut puternic, căci gospodăriile cu venituri diminuate au fost obligate să cheltuiască mai mult, ca să‑şi menţină standardul de viaţă; până şi excedentul de cont curent s‑a micşorat, pe măsură ce deficitele bugetare în creştere şi economisirile pri­vate în scădere au copleşit ritmul de scădere al investiţiilor private. Dacă aceste tendinţe continuă, Japonia riscă să se îndrepte cu capul înainte către o criză fiscală, căci continuarea deflaţiei, creşterea anemică, explozia deficitelor şi un yen puternic conspiră laolaltă pentru a eroda încrederea în econo­mia japoneză.

De fapt, unele agenţii de rating au pus deja Japonia pe lista de observaţie pentru o posibilă diminuare a calificativului de ţară. Dacă populaţia japoneză îşi pierde încrederea în capaci­tatea guvernului său de a rezolva problema deficitului şi a datoriei publice, atunci s‑ar putea să se debaraseze de activele autohtone (începând cu obligaţiunile de stat ale Japoniei) şi să se întoarcă la operaţiuni speculative carry trade, împingând brutal în jos valoarea yenului şi expediind în sus randamentele obligaţiunilor guvernamentale pe termen lung. Acest lucru ar putea declanşa în final o criză a datoriei publice.

Din nefericire, capacitatea sistemului politic japonez de a pune în act genul de ajustări fiscale şi de reforme structurale necesare pentru redresarea situaţiei, este limitată. În anul 2009, Partidul Democrat Japonez (PDJ), din opoziţie, a reuşit în sfâr­şit să detroneze atotputernicul Partid Liberal‑Democrat (PLD), care practic deţinea de peste cincizeci de ani monopolul puterii politice. Această schimbare părea să sugereze că Japonia s‑ar putea să se afle pe calea reformei, dar evenimentele ulterioare au dat curând de înţeles că lucrurile nu stăteau chiar aşa.

Preluându‑şi funcţia de premier, noul lider al PDJ, Yukio Hatoyama, a făcut promisiuni ambiţioase, dar contradictorii. Recunoscând explicit constrângerile asupra bugetului Japoniei, el şi partidul său au promis să taie cheltuielile ineficiente şi risipa aparatului de stat. În acelaşi timp, Hatoyama a făcut apel la construirea unei „economii a poporului“,⁶ care se bazează pe subvenţii importante din partea statului, precum şi pe un buget care necesită împrumuturi record. Nu mai puţin îngrijorător, premierul japonez a anunţat apoi planuri de stopare a privatizării Japan Post Bank. Această întreprinde­re enormă, care deţine active de peste 3 trilioane de dolari, a ajutat de decenii la finanţarea cheltuielilor statului, iar din ini­ţiativa anunţată reiese limpede că Hatoyama are în gând con­tinuarea tradiţiei.

E foarte puţin probabil ca aceste politici să crească datoria şi să menţină creşterea la niveluri sub cele normale. Din păca­te, puţine sunt frânele politice care l‑ar putea opri pe Hatoyama din urmărirea acestor ţeluri: în ultimii ani, PDJ şi‑a făurit o puternică majoritate monopartită în camera inferioară a par­lamentului japonez, unindu‑şi forţele cu partenerii de coaliţie pentru a domina şi în camera superioară. De asemenea, Hatoyama are de înfruntat încă şi mai puţine obstacole insti­tuţionale, analoge tacticilor de prelungire la nesfârşit a discu­ţiilor parlamentare din sistemul american, în demersul său de fixare şi de promovare a unei agende politice.

În acelaşi timp, Hatoyama este puţin probabil să reformeze ansamblul economiei. Anterior accederii la putere a PDJ‑ului, reprezentanţii de frunte ai lumii afacerilor colaborau cu o elită birocratică dominată de PLD, în formularea legislaţiei. Brusc, elita economică s‑a trezit că nu mai are de‑a face cu un sistem unipartid, ci cu unul apartid; într‑adevăr, noua coaliţie condu­cătoare are mult mai puţine conexiuni în lumea afacerilor. Aceasta înseamnă că are mai puţine oportunităţi pentru genul de compromisuri necesare în a se realiza reformele structurale apte să asigure o creştere superioară în anii ce vin.

Ceea ce poate aduce până la urmă Japonia într‑o situaţie foarte periculoasă, pe măsură ce explozia deficitelor şi o eco­nomie sclerozată provoacă inimaginabilul: o criză a datoriei naţionale sau o izbucnire a inflaţiei şi o cădere decisivă de pe soclu, pentru o ţară considerată altădată perfect aptă să domi­ne economia mondială.

BIC? BRIC? Oripoate BRICC?

Pe hârtie, majoritatea economiilor emergente se pot aştepta, în mod rezonabil, la nişte rate robuste ale creşterii pe termen mediu: între 5 şi 8 la sută, în funcţie de ţară.⁷ Această rată e mult peste cele 2‑3 procente la care se aşteaptă majoritatea economiilor avansate în anii care vin.

Forţa lor are mare legătură cu avantajele pe care le‑au avut la intrarea în recenta criză. Excepţie făcând unele părţi din Europa Centrală şi de Est, pieţelor emergente le‑a lipsit ele­mentul supraîndatorării, în sectorul financiar şi în cel al gos­podăriilor, care a devenit călcâiul lui Ahile pentru multe economii avansate. Mai mult decât atât, fiindcă înduraseră crize financiare în deceniile anterioare, aceste ţări şi‑au asanat sistemele financiare, au aplicat politici fiscale sănătoase şi şi‑au izolat cu grijă băncile centrale de imixtiunea politicului, astfel încât să poată asigura mai bine stabilitatea preţurilor.

Aceste puncte tari şi lecţii bine învăţate le‑au dat economi­ilor emergente putinţa să iasă tefere din criză. Ele şi‑au imple­mentat politici monetare şi fiscale eficace pentru restaurarea cererii şi a creşterii, pregătindu‑se astfel pentru o redresare rapidă. De fapt, cele mai multe dintre ele vor creşte în pas vioi, dacă se ţin de reformele şi politicile orientate spre piaţă pe care le‑au adoptat înainte de criză.

Acesta este scenariul cel mai optimist. Dar trebuie să avem în vedere câteva avertismente. În primul rând, aceste economii nu sunt independente din punct de vedere economic, având legături extensive, de comerţ exterior şi financiare, cu alte eco­nomii mai avansate, care nu le permit să se decupleze complet de problemele acestora din urmă. O redresare anemică în Statele Unite va acţiona deci în mod inevitabil ca o frână, chiar şi asupra celor mai dinamice pieţe emergente.

Economiile emergente numără zeci de naţiuni. Grupul BRIC – Brazilia, India, Rusia şi China – este cel mai mare din această mulţime, iar China îi este regina necontestată. China se confruntă însă cu nişte provocări serioase. Deşi a trecut cu bine prin criză, mult prea eficacele măsuri pe care le‑a imple­mentat s‑ar putea să‑i aducă necazuri pe termen scurt.⁸

De exemplu, China a reacţionat la criză cu o creştere a cre­ditului dirijat de stat. Băncile aflate în proprietatea statului au primit ordin să furnizeze linii de credit şi împrumuturi masive întreprinderilor de stat, pentru a le determina să angajeze mai mulţi lucrători, să producă mai multe bunuri, să‑şi facă stocuri mai mari de mărfuri şi să‑şi majoreze capacitatea. Fiecare pro­vincie a ţării îşi îndeamnă acum băncile să crediteze fără soco­teală companiile deţinute de stat, pentru a‑şi spori producţia de oţel, ciment, aluminiu, automobile şi alte bunuri ale indus­triei grele. Numai că statul chinez are deja o supraabundenţă de capacitate în aceste domenii.

Graţie acestui boom al investiţiilor publice şi private, China beneficiază acum de o infrastructură care‑i depăşeşte gradul de dezvoltare: are o grămadă de aeroporturi noi, dar care stau goale, precum şi şosele şi autostrăzi cu foarte puţine maşini. De asemenea, asistă la o creştere demenţială a dezvoltărilor imobiliare, care va conduce inevitabil la o supraabundenţă de imobile rezidenţiale şi comerciale. Chiar dacă urbanizarea şi creşterea economică vor pune în cele din urmă la treabă cu folos aceste îmbunătăţiri de infrastructură şi proprietăţi imo­biliare, oferta începe să depăşească mult cererea. Din păcate, unele dintre aceste distorsiuni sunt o consecinţă a faptului că preţurile terenurilor nu se stabilesc în mod adecvat, la un nivel dictat de piaţă; statul continuă să controleze oferta.

Parte din creditul care inundă acum economia chineză se îndreaptă spre alte întrebuinţări, tot atât de neproductive, printre care achiziţii speculative, prin supraîndatorare, de mărfuri, acţiuni şi active imobiliare. Ceea ce are potenţialul de‑a se transforma într‑un balon periculos, ducând în cele din urmă la o semnificativă corecţie în jos a preţurilor pentru acti­ve. Autorităţile îşi dau seama de această posibilitate, iar pre­ţurile în creştere pentru energie, alimente şi proprietăţi imobiliare le‑au determinat să contracte oferta monetară şi de credit, în speranţa de‑a ajunge la o aterizare lină.

China ocupă o poziţie paradoxală, în anul 2010. Deşi pro­gramele de stimulare economică instituite în anul precedent au împins creşterea înapoi spre nivelul de 9 la sută, economia ţării n‑a reuşit încă să facă pasul necesar dinspre un accent pe exporturi, spre bizuiala pe consumul privat. În China, consu­mul rămâne blocat la un meschin 36 la sută din PIB – compa­rativ cu cele 70 de procente din PIB ale Statelor Unite. Indubitabil că există o aurită cale de mijloc între aceste două cifre, dar deocamdată China nu s‑a obosit prea tare să se apro­pie de ea.

Alte probleme se poate să dea mari bătăi de cap Chinei în anii care vin. Ţara însăşi creşte în două ritmuri diferite: zonele urbane de coastă care depind de exporturi avansează mai repede decât zonele rurale din partea centrală şi din cea ves­tică. Mai mult decât atât, creşterea economică din toate regiu­nile a fost urmărită prin nesocotirea fără nicio chibzuinţă a mediului natural, ducând la o poluare care desfigurează pei­sajul şi provoacă probleme de sănătate deloc neglijabile pentru milioane de chinezi. În sfârşit, sistemul politic autoritarist, care pare să fie incapabil să tolereze orice fel de opoziţie, precum şi neastâmpărul crescând din rândul minorităţilor etnice, s‑ar putea să înghesuie nori negri la orizont.

Celelalte state membre ale elitei BRIC se confruntă cu un set diferit de provocări. În comparaţie cu China, India are o democraţie plină de însufleţire, un stat de drept mai puternic şi o atitudine mai justă în ce priveşte protejarea drepturilor de proprietate. Dar democraţia are şi bune, şi rele: slăbiciunea coaliţiilor de guvernare din India a încetinit ritmul necesarelor reforme economice structurale. Printre acestea se numără reducerea deficitelor bugetare de la nivelul central şi de la cel al statelor componente, diminuarea cheltuielilor guvernamen­tale ineficiente şi reformarea sistemului de taxe şi impozite.

Şi alte reforme liberale se cer instituite. Intervenţia statului în economie trebuie să fie restrânsă; labirintul birocratic al hârtiilor şi aparatul funcţionăresc peste măsură de umflat tre­buie mult reduse. Pieţele muncii rămân prea rigide şi trebuie să fie liberalizate; la fel ar trebui să se întâmple şi cu comerţul exterior şi cu restricţiile privind investiţiile străine directe. Spiritul întreprinzător trebuie să primească mai multă încu­rajare, ca şi investiţia în capital uman şi în programe de cali­ficare. Deşi India a făcut unele progrese pe aceste fronturi, riscul ca reformele să aibă loc prea încet n‑a dispărut, ampli­ficând decalajul dintre iepurele chinezesc şi ţestoasa indiană.

Situaţia Braziliei este şi ea diferită. Aici avem de‑a face cu

o economie dinamică, având o grămadă de resurse naturale, un sistem financiar sofisticat şi un sector de producţie avansat, care ar putea susţine un ritm robust de creştere vreme înde­lungată. Dar chiar şi în cele mai favorabile perioade dintre toate – anii dintre 2004 şi 2007, când media creşterii din cele­lalte ţări BRIC a depăşit 8 şi chiar 10 la sută –, rata de creştere braziliană a rămas mult în urmă, sub 4 la sută.

Administraţia lui Luiz Inácio Lula da Silva merită să fie creditată cu aplicarea unor politici macroeconomice solide – un deficit bugetar scăzut şi o bancă centrală independentă, hotărâtă să menţină un nivel scăzut al inflaţiei –, dar mai sunt încă multe de făcut. Pentru a aduce rata de creştere peste 6 la sută, viitorul preşedinte va trebui să găsească o soluţie la lipsa fondurilor pentru plata pensiilor; să reducă cheltuielile guver­namentale şi taxele care pot prejudicia enorm luarea deciziilor economice; să stimuleze creşterea calificării forţei de muncă, prin investiţii în educaţie şi formare profesională; să îmbună­tăţească şi să extindă infrastructurile prin proiecte de parte­neriat între sectorul public şi cel privat – în paralel cu păstrarea unor politici sociale progresiste care să reducă treptat inega­lităţile de avere şi venit.

Recenta criză economică a expus un posibil impostor, în cadrul grupului BRIC. Slăbiciunea economiei Rusiei – în par­ticular, gradul înalt de supraîndatorare al băncilor şi corpora­ţiilor ei – a fost o vreme mascată de mana cerească a creşterii preţurilor la petrol şi gaze naturale. După ce a crescut cu 8 la sută în 2008, economia Rusiei s‑a contractat cu un la fel de aiuritor 8 la sută, în anul următor.

În fapt, economia Rusiei constă dintr‑un singur sector oare­cum sănătos – petrol şi gaze – care fluctuează odată cu preţul acestor resurse. Ea trebuie să se diversifice, dar pentru aceasta ar fi nevoie de privatizarea întreprinderilor aflate în proprie­tatea statului, de liberalizarea economiei, de o reducere a scriptologiei care îngreunează enorm înfiinţarea societăţilor comerciale, şi de măsuri energice de combatere a corupţiei tentaculare din sectorul privat. Chiar şi sectorul energiei tre­buie să fie liberalizat. Din nefericire, investitorii străini rămân reticenţi faţă de ideea de‑a băga bani în nişte mijloace de pro­ducţie care riscă în final să fie expropriate sau naţionalizate.

Rusia are destule alte probleme care ar trebui s‑o descali­fice din „liga BRIC“. Infrastructura sa este veche şi părăginită, iar sistemul politic, disfuncţional şi corupt. Populaţia sa se micşorează rapid, iar problemele grave de sănătate – alcoolismul fiind primul care‑ţi vine în minte când e vorba de Rusia – au împins în jos speranţa de viaţă, la nişte niveluri îngrijorătoare. Deşi Rusia continuă să deţină cel mai mare arse­nal nuclear din lume şi continuă să aibă un loc permanent în Consiliul de Securitate al ONU, ar merita să fie aşezată „mai mult în dric, decât în BRIC“.

De fapt, alte câteva ţări ar fi probabil mai îndreptăţite să pretindă un loc în BRIC, chiar dacă aceasta ar însemna să mai adăugăm câteva litere la acest acronim. Dat fiind potenţialul de care dispune, există argumente mult mai puternice pentru includerea Coreei de Sud în clubul BRIC – sau BRICC, dacă vreţi. Coreea de Sud este o putere economică sofisticată şi înalt tehnologizată: inovatoare, dinamică şi cămin al unei forţe de muncă bine calificată. Unica sa mare problemă este pericolul ca „sora“ ei din miazănoapte, Coreea de Nord, să se prăbu­şească şi s‑o inunde cu refugiaţi flămânzi.

Turcia ar merita şi ea să fie cuprinsă în cercul interior. Această ţară are un sector bancar robust, o piaţă internă înflo­ritoare şi o populaţie numeroasă, care continuă să crească, un sector întreprinzător cu multă glagore şi un avantaj compara­tiv în producţia cu consum intensiv de muncă. Legăturile sale se întind spre Europa (cerere de aderare la NATO şi de intrare în UE), dar şi spre Orientul Mijlociu şi spre Asia Centrală.

Posibil ca Indonezia să fie cel mai vajnic candidat din tot plutonul. Cel mai mare stat musulman din lume se poate lăuda cu o clasă mijlocie în expansiune rapidă, cu un climat politic stabil şi tot mai democratic şi cu o economie care a eclipsat mare parte din Asia, în ciuda pagubelor produse de recesiunea globală. Din punctul de vedere al Statelor Unite, Indonezia prezintă o alternativă mai degrabă atrăgătoare la Rusia, care se ia din ce în ce la întrecere cu Venezuela cine să strige mai tare că „America e în declin“.

Indonezia a dat dovadă de rezilienţă nu doar ca economie, ci şi ca naţiune. Are o populaţie extraordinar de diversă şi de larg răspândită geografic, trăsături care s‑ar putea să ridice dubii asupra capacităţii sale de a parcurge tranziţia către o economie de clasă mondială. Şi totuşi, ţara a lăsat în urmă greaua moştenire a unei dictaturi militare, reuşind să depă­şească o mulţime de piedici care i‑au răsărit în cale. Deşi criza financiară asiatică din 1997, tsunamiul din 2004 şi apariţia radi­calilor islamici i‑au provocat cu toatele mari pagube, Indonezia continuă să se mişte înainte într‑un ritm remarcabil.

Cu toate că PIB‑ul pe cap de locuitor al Indoneziei rămâne scăzut în comparaţie cu cel al altor ţări aspirante la statutul BRIC, potenţialul de care dispune este impresionant. Această ţară depinde mult mai puţin de exporturi decât suratele sale asiatice (iar decât Rusia, ce să mai vorbim!), iar pieţele sale de cherestea, ulei de palmier, cărbune şi alte active au atras importante investiţii străine. Guvernul de la Jakarta, în paralel, a luat ferm taurul de coarne împotriva corupţiei şi s‑a mişcat bine în privinţa atacării problemelor structurale. Până şi ten­dinţele demografice favorizează Indonezia, care, cu 230 de milioane de locuitori, ocupă deja al patrulea loc în lume după populaţie, cât Germania şi Rusia la un loc.

Toată tevatura care se face pe seama BRIC‑urilor – sau a BIIC‑urilor ori BICC‑urilor – reflectă o tendinţă importantă pe termen lung: ascensiunea unei diversităţi mai mari de econo­mii de piaţă emergente care posedă putere economică, finan­ciară şi comercială. Cu câţiva ani în urmă, Lawrence Summers afirma că integrarea Chinei şi a Indiei în economia globală – cu aproape 2,2 miliarde de „chindieni“ alăturându‑se forţei de muncă a lumii şi pieţelor mondiale – este cel mai semnificativ eveniment din ultimul mileniu de istorie a omenirii, după Renaşterea italiană şi Revoluţia industrială.

Cum se va desfăşura mai departe această piesă, rămâne de văzut. China, India şi celelalte economii emergente din fruntea plutonului se confruntă toate cu partea lor de dificultăţi şi vor fi nevoite să aplice nişte reforme foarte specifice pentru a intra în etapa următoare. Dar, după toate probabilităţile, majoritatea vor sfârşi prin a juca un rol tot mai însemnat în economia globală, în anii care vin.

Un nou balon?

Din martie 2009 încoace, o serie întreagă de active globale riscante au trecut printr‑un proces masiv de restabilire a cursului. Pieţele de acţiuni s‑au înviorat în Statele Unite; pre­ţurile energiei şi materiilor prime au început să‑şi reia urcuşul; iar acţiunile, obligaţiunile şi valutele de pe pieţele emergente au ţâşnit spre cer. Pe măsură ce‑şi recapătă apetitul pentru risc, investitorii se îndepărtează de obligaţiunile americane şi de dolar, ceea ce a trimis dobânzile acestor titluri uşor în sus, iar valoarea dolarului, în jos.

Cu toate că această redresare a preţurilor activelor are în parte ca motor nişte principii fundamentale mai bune pentru activitatea economică şi cea financiară, preţurile s‑au dus în sus prea repede şi prea devreme. De ce? Cel mai evident motiv ar fi acela că băncile centrale ale economiilor avansate au folo­sit un nivel extrem de scăzut al dobânzii, împreună cu relaxa­rea cantitativă, pentru a crea un „zid de lichiditate“, care a reuşit să surmonteze „zidul de îngrijorare“ lăsat în urmă de criză. Şi acest lucru ajută la alimentarea unei remontări masive a activelor riscante.

Dar mai este ceva care aţâţă focul sub cazanul acestui balon global al activelor: speculaţiile carry trade pe dolar. Într‑o operaţiune de carry trade, investitorii se împrumută într‑o anu­mită monedă şi o investesc în alte locuri, unde va aduce un randament mai ridicat. Din pricina dobânzilor care se apropie de zero din Statele Unite, investitorii pot să ia cu împrumut dolari şi să‑i bage în câte active riscante doresc, de pe tot mapa­mondul. Pe măsură ce preţurile acestor active urcă, investitorii obţin un profit frumuşel, pe care‑l pot folosi apoi ca să ram­burseze acei dolari împrumutaţi şi care în acest moment s‑au depreciat, ceea ce face încă şi mai facilă returnarea împrumu­tului. În practică, aceasta înseamnă că investitorii nici măcar nu se împrumută cu dobândă zero, ci cu dobândă negativă, de minus 10 sau 20 la sută, în funcţie de cât de mult se depreciază dolarul. Într‑un asemenea climat, e floare la ureche să faci pro­fit: între 50 şi 70 la sută din martie 2009 încoace.

Fără să vrea, Fed a întreţinut acest joc. Cumpărând o gamă întreagă de active din diverse clase – obligaţiuni de stat ame­ricane, titluri ipotecare, datoriile girate de Fannie Mae şi Freddie mac –, Fed a redus volatilitatea de pe pieţe. Ceea ce nu poate decât să facă speculaţiile carry trade încă şi mai ispi­titoare, adormindu‑le oamenilor teama de risc şi atrăgând tot mai mulţi investitori într‑un balon. Aceste măsuri, când sunt combinate cu politica Fed‑ului de menţinere a ratelor dobânzii către zero, au făcut ca lumea să devină teren sigur pentru „mama tuturor speculaţiilor pe diferenţa de dobândă dintre două monede“⁹ şi „mama tuturor baloanelor pe active“.

Slăbiciunea tot mai accentuată a dolarului le‑a pus într‑o postură dificilă pe băncile centrale din Asia şi din America Latină. Dacă ele nu intervin pe pieţele valutare, monedele lor se vor aprecia în raport cu dolarul, ceea ce va face şi mai atră­gătoare împrumutarea în dolari. Dacă intervin, ca să împiedice această apreciere, cumpărând valute străine, inclusiv dolari, rezervele lor de devize pot foarte uşor să umfle nişte baloane ale activelor în aceste economii. În ambele cazuri, rezultatul este acelaşi: un balon global al activelor, care se dilată pe zi ce trece.

În cele din urmă, speculaţiile carry trade se vor învârti în gol. Fed va pune capăt programului său de cumpărare a acti­velor, restaurând efectiv o oarecare volatilitate pe pieţe; şi, la un moment dat, dolarul se va stabiliza, căci nu poate continua să scadă la infinit. Odată dolarul stabilizat, costul împrumu­tării în monedă americană nu va mai fi negativ, ci va rămâne doar apropiat de zero. O veste foarte proastă pentru cei care au pariat pe declinul în continuare al dolarului şi care îi va forţa pe aceşti speculatori să se replieze brusc şi să‑şi acopere „poziţiile scurte“.

Acest proces s‑ar putea să fie deosebit de violent, dacă dolarul începe să se aprecieze rapid. Oricare dintr‑o serie întreagă de factori l‑ar putea împinge pe o asemenea traiecto­rie: accentuarea aversiunii investitorilor faţă de risc sau con­fruntări militare sau alte tensiuni geopolitice ar putea să‑i sperie brusc pe investitori, declanşând o fugă spre refugii mai sigure. Indiferent de motiv, dacă dolarul se apreciază cu iuţea­lă – aşa cum a păţit‑o yenul, când speculaţiile carry trade pe moneda japoneză s‑au prăbuşit –, va rezulta o îmbulzeală nebună spre ieşire. Investitorii care şi‑au deschis poziţii lungi cu active globale riscante şi s‑au împrumutat pe termen scurt în dolari, vor schimba dintr‑o dată macazul. Moment în care balonul se va sparge.

Această destrămare s‑ar putea să nu aibă loc imediat. Zidul de lichiditate creat de Fed şi suprimarea volatilităţii pot lăsa jocul să mai meargă înainte o vreme. Dar aceasta înseamnă că balonul activelor nu poate decât să se dilate tot mai mult, pre‑gătind terenul pentru o dezintegrare înfiorătoare.

Neplata datoriilor

Până de foarte curând, ideea că o economie avansată ar putea să nu‑şi plătească datoria naţională externă ar fi părut o bizarerie. Pieţele emergente erau cele care nu‑şi puteau onora angajamentele. Numai în ultimul deceniu, Rusia, Argentina şi Ecuador s‑au declarat în situaţie de neplată a datoriei publice, în timp ce Pakistanul, Ucraina şi Uruguayul au fost cât pe ce. Acesta a fost tiparul după care s‑au desfăşurat lucrurile de‑a lungul secolelor: economiilor în curs de formare li se întâmplă din când în când să nu‑şi achite obligaţiile, după care, până la urmă, „trec clasa“, către un loc mai respectabil şi mai de încre­dere în cadrul economiei globale.

Se pare că am parcurs un ciclu complet, din acest punct de vedere, întorcându‑ne de unde am pornit. În ultimii ani, cu doar câteva excepţii din centrul şi estul Europei, economiile de piaţă emergente şi‑au făcut ordine în casa fiscală. Ameninţarea incapacităţii de plată pluteşte acum deasupra economiilor avansate.¹⁰ În anul 2009, agenţiile de rating au retrogradat datoria mai multor ţări avansate, iar la licitaţiile organizate pentru titlurile de debit ale Marii Britanii, Greciei, Irlandei şi Spaniei s‑au prezentat mult mai puţini cumpărători decât se anticipase. A fost un mod nu prea amical de a li se aduce aminte economiilor avansate că, dacă nu încep să‑şi pună la rând treburile fiscale, agenţiile de rating – şi, în particular, mult temuţii „justiţiari ai obligaţiunilor“^* – le vor pune la respect.

* Bond vigilantes în limba engleză. Termenul vigilantes se referă la cei care iau legea în mâini şi îşi fac singuri dreptate. În contextul financiar, este vorba de investitorii (mari, desigur, altfel cine i‑ar băga în seamă?) care, în semn de protest faţă de politicile monetare sau fiscale ale guvernului american, îşi vând masiv obligaţiunile, împingând astfel deliberat în sus dobânda la care se împrumută guvernul (n.t.).

Perspectiva aceasta pune într‑o situaţie foarte dificilă multe economii avansate. Criza recentă şi recesiunea care i‑a urmat le‑au erodat serios poziţiile fiscale. Programele de stimulare şi încasările mai mici din taxe le‑au dat o lovitură grea. La fel, şi decizia de‑a socializa pierderile din sectorul financiar, efectiv mutându‑le în spinarea contribuabililor. Pe parcursul anilor care vin, o redresare debilă şi o populaţie îmbătrânită s‑ar putea să înrăutăţească povara datoriei pentru Statele Unite, Marea Britanie, Japonia şi o mână de ţări din Zona Euro.

Unele ţări şi‑au luat deja măsuri de consolidare a poziţiei fiscale, printre care Islanda, Irlanda şi Marea Britanie, precum şi Spania, Portugalia şi, într‑un grad ceva mai redus, Grecia. Aceste măsuri vor fi dureroase pe termen scurt, dar vor fi unicul lucru care poate împiedica o pierdere a credibilităţii şi inevitabila majorare brutală a costurilor de împrumutare. Din nefericire, oricât de bine şi frumos ar arăta în faţa investitorilor străini gestul asanării fiscale, în acelaşi timp s‑ar putea să sabo­teze o redresare care abia începe să‑şi întindă aripile. În ansam­blu însă, aceste ţări au mult mai mult de câştigat dacă strâng din dinţi şi suferă acum, decât dacă‑şi asumă riscul de‑a ajun­ge la neplata datoriei.

Deşi e foarte probabil ca Statele Unite şi Japonia să se ferească din calea justiţiarilor pieţei obligaţiunilor, pentru ceva vreme de‑acum înainte, şi ele s‑ar putea să‑şi atragă într‑o zi fulgere şi trăznete din partea lor. Statele Unite continuă să înregistreze deficite neviabile ale contului curent şi au o popu­laţie îmbătrânită şi destule cheltuieli neacoperite cu fonduri, pentru beneficii de asigurări sociale şi medicale. Japonia are o populaţie bătrână încă şi mai numeroasă şi a adunat deja dato­rii însemnate. Ambele ţări s‑ar putea să se confrunte curând cu dubii crescânde în ce priveşte poziţia lor fiscală – o perspectivă care prezintă pericole deosebite pentru Statele Unite, capabilă până acum să se împrumute în propria monedă.

Din păcate, mai are o opţiune, nu foarte cinstită. Statele Unite (la fel ca Marea Britanie şi Japonia) îşi emit datoria publică în propria monedă. Aceasta înseamnă că America nici n‑are nevoie să declare oficial neplata datoriilor, dacă se dove­deşte incapabilă să majoreze taxele sau să‑şi taie cheltuielile publice. În loc de aceasta, băncile centrale pot tipări bancnote noi – sau echivalentul lor digital – şi să monetizeze datoria. Metoda aceasta străveche ar expedia inflaţia spre înălţimi, şter­gând pe jos cu valoarea reală a datoriei şi transferând avuţia de la creditori spre guvern. Deşi aşa‑numita taxă pe inflaţie reuşeşte să evite o situaţie clară de neplată, rezultatul final este acelaşi.

Cei care susţin soluţia inflaţiei argumentează cum că ar împuşca doi iepuri deodată. În primul rând, şi cel mai evident,

o rată moderată a inflaţiei ajută la erodarea valorii reale a dato­riei publice, reducându‑i povara. În acelaşi timp, rezolvă şi problema deflaţiei prin datorii, reducând valoarea reală a obli­gaţiilor private – a creditelor ipotecare cu dobândă fixă, de exemplu – şi, în paralel, sporind valoarea nominală a locuin­ţelor şi a altor active. Ar fi o situaţie câştig–câştig, cu avantaje pentru toate părţile implicate: şi sectorul public, şi cel privat, au prilejul să‑şi scuture de pe umeri propriile datorii.

Pare o mişcare deşteaptă, dar nu este. Dacă inflaţia ar creşte de la aproape zero, la nivelurile scăzute scrise cu o singură cifră – ca să nu mai vorbim de cele scrise cu două! –, băncile centrale ar putea pierde controlul asupra aşteptărilor inflaţio­niste. Din clipa în care duhul inflaţiei scapă afară din sticlă, e greu de ţinut în frâu. Ocazie cu care băncile centrale şi‑ar dis­truge credibilitatea cu multă sudoare câştigată. Deşi succesul lui Paul Volcker în combaterea inflaţiei de la începutul anilor 1980 confirmă faptul că această credibilitate poate fi recâştiga­tă, preţul va fi unul considerabil: recesiune severă.

Mai mult decât atât, chiar dacă inflaţia poate să reducă valoarea reală a datoriei nominale la rate fixe ale dobânzii, mare parte din datoria Statelor Unite şi a altor economii avan­sate constă în obligaţii pe termen scurt cu rate variabile ale dobânzii. Acestea cuprind depozite bancare, credite ipotecare cu dobândă variabilă, datorie guvernamentală pe termen scurt şi alte obligaţii de plată pe termen scurt ale gospodăriilor, cor­poraţiilor şi instituţiilor financiare. Aşteptările de creştere a inflaţiei ar însemna că aceste obligaţii vor fi rostogolite la dobânzi mai mari. Ratele dobânzii vor ţine efectiv pasul cu inflaţia. În cazul datoriei pe termen scurt şi cu dobândă vari­abilă, soluţia inflaţiei n‑ar avea niciun efect: nu‑i poţi păcăli chiar pe toţi şi de fiecare dată.

Inutil s‑o mai spunem, încercarea de‑a folosi inflaţia pentru a diminua valoarea reală a datoriei publice şi a celei private incumbă şi alte riscuri. Creditorii străini ai Statelor Unite n‑ar sta cu mânile în sân, gata să accepte fără murmur o reducere puternică în valoarea reală a activelor lor denominate în dolari, ci s‑ar grăbi să scape de ele. Îmbulzeala lor spre ieşire ar putea duce la colapsul monedei americane, la o creştere abruptă a ratelor dobânzii pe termen lung şi la o severă recesiune cu două minime. Statele Unite n‑ar mai avea capacitatea de balans care i‑a asigurat echilibrul, data trecută când s‑a pornit uraganul inflaţiei, în anii 1970. Pe‑atunci, America încă mai înregistra excedente de cont curent.

Ceea ce nu mai este cazul: Statele Unite au devenit cel mai mare debitor de pe planetă, datorând restului lumii fantastica sumă de 3 trilioane de dolari! Deficitele sale de cont curent – 400 de miliarde de dolari pe an – sunt de poveste. Şi, pe măsu­ră ce creditorii săi se uită cu tot mai multă mefienţă la datoria pe termen lung, America va trebui să recurgă la împrumuturi pe perioade mai scurte, pentru a‑şi finanţa diversele deficite. Acest lucru o face şi mai vulnerabilă la genul de crize care au lovit pieţele emergente în anii 1990, sporind probabilitatea de prăbuşire bruscă a dolarului.

Chinezii şi ceilalţi creditori ai Statelor Unite – Rusia, Japonia, Brazilia şi exportatorii de petrol din Golful Persic – nu ar accepta o asemenea pierdere asupra activelor lor în dolari. Ca să convingem China să se lase astfel dijmuită financiar, ar trebui să purtăm nişte negocieri cel puţin neplăcute. China s‑ar putea să le ceară Statelor Unite cine ştie ce formă de compen­sare, cum ar fi să renunţe la apărarea Taiwanului. Asemenea compromisuri ar fi foarte probabile, într‑o lume unde marile puteri de pe ambele părţi ale vastelor dezechilibre financiare rivalizează pentru poziţia de lider geopolitic.

Acest „echilibru al terorii financiare“ ar părea să scoată din discuţie posibilitatea stopării pur şi simplu de către China a finanţării deficitelor de cont curent şi fiscale ale Statelor Unite. Pentru China, varianta de a‑şi opri intervenţiile pe pieţele valutare străine, şi cu‑atât mai mult de a se descotorosi de activele sale în dolari, ar însemna să prejudicieze grav compe­titivitatea exporturilor chinezeşti. Dar dacă tensiunile politice se accentuează, iar Statele Unite încep în mod activ să‑şi deva­lorizeze propria monedă, China se prea poate să se scoale şi să plece de la masă, chiar dacă interesele sale ar avea de suferit pe termen scurt. Acest deznodământ este la fel de improbabil ca un duel nuclear în toiul Războiului Rece, dar nu este de neconceput.

Date fiind aceste riscuri, autorităţile americane nu vor recurge, probabil, la punerea în funcţiune a tiparniţei de bani pentru a rezolva problema datoriei ţării, chiar dacă tentaţia de‑a folosi inflaţia – nu mult, doar un pic – pentru deprecierea datoriei va rămâne puternică. Dar guvernanţii cu minte în cap şi capul pe umeri s‑ar cuveni să ştie că preţul şi pagubele cola­terale ale unei astfel de soluţii ar fi semnificative, dacă nu de‑a dreptul catastrofale.

Tot ce străluceşte

Pe durata lui 2009, preţul aurului a crescut vioi, reflectând temerile că Statele Unite ar putea să‑şi pervertească şi să‑şi devalorizeze propria monedă în mod intenţionat, pentru a‑şi rezolva problema datoriilor. În anul 2009, preţurile aurului au spart bariera miei de dolari şi au ajuns la nivelul de 1 200 de dolari până în decembrie, înainte de‑a reîncepe să scadă. Unii analişti cu morbul investiţiei în aur prezic că, în următorii câţi­va ani, preţurile acestui metal ar putea depăşi nivelul de 2 000 de dolari. Să fie posibil acest lucru? Să fie recenta majorare a preţurilor la aur justificată de legităţile economice fundamen­tale? Sau să fie dovada formării unui balon speculativ?

De regulă, preţul aurului creşte puternic în una din două situaţii: una, când inflaţia începe să bântuie dezlănţuită, moment în care aurul devine un mijloc de acoperire împotri­va inflaţiei; şi a doua, când o cvasidepresiune pare din ce în ce mai probabilă şi investitorii încep să se teamă că nici măcar depozitele lor din bancă nu vor mai fi în siguranţă. Istoria ultimilor doi ani se potriveşte ambelor situaţii.

Mai întâi, preţul aurului a pornit în sus vizibil în primele şase luni din 2008, pe măsură ce pieţele emergente au început să se supraîncălzească, preţurile mărfurilor au urcat până la cer şi frica de inflaţie pe aceste pieţe s‑a amplificat. Preţurile petrolului au atins niveluri record. Apoi balonul s‑a spart, pre­ţurile mărfurilor au scăzut şi preţul aurului s‑a dus şi el în jos.

A doua creştere bruscă şi puternică a preţurilor la aur a avut loc în timpul colapsului Lehman Brothers din 2008. Atunci, goana după aur n‑a avut drept motor temerile infla­ţioniste; realitatea este că deflaţia devenise problema, peste tot în lume. Din clipa în care prăbuşirea băncii Lehman a declanşat un stop cardiac în sistemul finaciar global, investi­torii s‑au speriat suficient de tare în ce priveşte siguranţa activelor lor financiare – inclusiv a depozitelor bancare –, încât unii dintre ei să prefere securitatea aurului.

Grupul G‑7 a limitat acea spaimă de depresiune prin garantarea largă a depozitelor şi prin cauţionarea şi sprijini­rea sistemului financiar. Preţul aurului a luat‑o atunci uşor în jos, pe măsură ce cvasidepresiunea care cuprindea econo­mia globală reducea cererea comercială şi industrială pentru aur, precum şi cererea consumatorilor pentru aur ca obiect de lux.

Dar aurul a sprintat din nou, sărind peste 1 000 de dolari la începutul primăverii 2009, când temerile privind solvenţa sistemului financiar din Statele Unite şi Europa s‑au înteţit iar. Tot mai multă lume era îngrijorată că guvernele nu vor putea să cauţioneze întreg sistemul financiar – că nişte lucruri altădată considerate „prea mari ca să cadă“ erau acum „prea mari ca să fie salvate“. În acel punct, preocuparea crescândă faţă de un Armaghedon economic şi financiar a declanşat o altă explozie a preţurilor la aur. Nici n‑ar fi cazul să ne mirăm: când începi să‑ţi faci griji că guvernul tău nu poate garanta în mod credibil depozitele bancare, e momentul să‑ţi cumperi

o puşcă, nişte muniţie, conserve cu mâncare şi lingouri de aur, şi să‑ţi iei picioarele la spinare spre cea mai îndepărtată cabană din creierii munţilor, cu speranţa că vei supravieţui unei dezintegrări mondiale. Dar panica s‑a domolit încă o dată – şi preţul aurului a scăpătat iar, către sfârşitul primăverii, pe măsură ce măsurile de acţiune ale guvernanţilor şi trecerea gradată a economiei globale de punctul cel mai coborât au ajutat la risipirea temerilor.

Tiparul se vede cu ochiul liber: preţul aurului tinde spre maximum ca reacţie la îngrijorarea legată de inflaţie sau de

o depresiune. În amândouă cazurile, aurul reprezintă o aco­perire bună împotriva riscului, a evenimentelor de‑o pericu­lozitate extremă, care semnalează un colaps sistemic total. Când aceste ameninţări îşi pierd intensitatea, preţurile auru­lui se angajează în general pe o pantă lină, descendentă.

Oare cum îi va merge aurului de‑aici înainte? Oricare din­tr‑un număr de forţe îl pot împinge spre preţuri mai mari, deşi e puţin probabil să atingă 2 000 de dolari uncia. De exemplu, îngrijorarea crescândă că guvernele ar putea încerca să‑şi monetizeze deficitele riscă să aţâţe teama de inflaţie, tri­miţând preţurile aurului în sus. La fel, munţii de lichiditate care plescăie în voie prin sistemul financiar ar putea expedia spre înălţimi preţurile unei sumedenii de active, inclusiv pe cel al aurului. În plus, operaţiunile carry trade finanţate cu dolari au împins valoarea acestei valute mult în jos. Există o relaţie invers proporţională între valoarea relativă a dolarului şi preţul în dolari al mărfurilor: cu cât dolarul se dă mai aproape de pământ, cu atât cresc preţurile unei game întregi de mărfuri, inclusiv aurul.

Şi alţi factori pot arunca paie peste focul aurului. Băncile centrale din India, China şi alte ţări şi‑au sporit deţinerile de aur. Investitorii privaţi cărora nu le‑a dispărut complet frica de evenimentele cu probabilitate scăzută – inflaţie mare sau

o nimicitoare recesiune globală cu minime duble – s‑ar putea să alimenteze şi ei cererea. Dată fiind inelasticitatea ofertei de aur, băncile centrale şi investitorii privaţi nici nu trebuie să opereze decât o mică deplasare spre aur în portofoliile lor, ca să‑i majoreze preţul în mod semnificativ. Un singur eveni­ment – o situaţie de neplată a datoriei suverane, spre exemplu – poate servi drept catalizator pentru urcarea pre­ţurilor la aur în zona propice dilatării unui balon speculativ. Aşa‑numitul comportament de turmă, împreună cu cel de tranzacţionare pe baza impulsului inerţial, n‑ar face altceva decât să dilateze şi mai mult balonul.

Cu toate acestea, o corecţie în sensul diminuării preţurilor pentru aur prezintă riscuri deloc neglijabile. După toate pro­babilităţile, activitatea carry trade pe dolar se va poticni la un moment dat, iar băncile centrale vor renunţa în cele din urmă la relaxarea cantitativă şi la dobânzile cvasinule de politică monetară. Amândouă aceste evoluţii vor supune la presiuni de scădere preţurile mărfurilor, inclusiv cele ale aurului.

La un nivel mai general, toţi cei care au o credinţă oarbă în aur ca acoperire împotriva riscului ar trebui să înţeleagă că nu întotdeauna crizele îi îmboldesc pe oameni să cumpere aur. Perspectiva neachitării datoriei suverane în ţări mai mici le‑ar putea da ghes investitorilor spre dolari, nu spre aur. Acelaşi lucru e valabil pentru orice fel de criză. Atâta timp cât dolarul însuşi nu stă în centrul unei crize, preţul aurului nu începe automat să se umfle, pur şi simplu pentru că investi­torilor nu le miroase a bine.

Doar de dragul discuţiei, să presupunem totuşi că econo­mia globală plonjează într‑o cvasidepresiune şi că investitorii se îndepărtează de dolar. Ce‑ar trebui ei să facă, aşadar, să‑şi bage banii în aur? Nu neapărat. Spre deosebire de alte măr­furi, aurul nu prea are valoare intrinsecă. Nu‑l poţi mânca, nu‑ţi poţi încălzi casa cu el şi nici să‑l întrebuinţezi în scopuri nemijlocit utile. Aurul este ceea ce Keynes numea „o relicvă barbară“. Chiar dacă l‑ai putea da la schimb cu ceva mai folo­sitor, probabil că ar fi mult mai înţelept să‑ţi faci provizii de contracte la termen pentru mărfuri sau, dacă nu ţi‑e teamă că

o să ţi se aplece, cu conserve de carne.

Investitorii ar trebui să fie circumspecţi în ce priveşte aurul. Recentele balansuri ale preţurilor sale – cu 10 la sută în sus luna aceasta, cu 10 la sută în jos luna următoare – scot în evidenţă faptul că fluctuaţiile înregistrate sunt adeseori efectul unor credinţe iraţionale şi al baloanelor speculative. Probabil că e oarecum logic să deţii ceva aur, ca protecţie împotriva inflaţiei, şi mai ales dacă guvernele încep să‑şi monetizeze datoriile. Dar a deţine o grămadă de aur n‑are niciun sens, îndeosebi în condiţiile în care este foarte probabil ca inflaţia să rămână sub control.

Inflaţie sau deflaţie?

La apogeul crizei recente, îngrijorarea guvernelor că ar putea eşua în deflaţie le‑a determinat pe multe dintre ele să ia măsuri drastice împotriva scăderii preţurilor. Dobânzile zero şi relaxarea cantitativă ar declanşa în mod normal o rundă de inflaţie, dar acest lucru nu s‑a întâmplat în 2009. Deflaţia s‑a furişat în Statele Unite, în Zona Euro, în Japonia şi chiar în câteva economii de piaţă emergente, dintr‑un motiv foarte simplu: băncile şi‑au păstrat cea mai mare parte a lichi­dităţii în exces sub forma rezervelor mai degrabă, decât s‑o dea cu împrumut.

Presiunile deflaţioniste vor persista, pe termen scurt, în majoritatea economiilor avansate şi chiar în unele economii emergente. În aproape toate locurile, cererea pentru bunuri şi forţă de muncă rămâne într‑o stare de lâncezeală, presând în jos preţurile şi salariile. Stocurile de bunuri nevândute se lichi­dează la preţuri foarte reduse, iar lucrătorii confruntaţi cu rate record ale şomajului nu dispun decât de foarte puţină forţă de negociere, ajungând chiar să accepte reduceri salariale în schimbul siguranţei locului de muncă.

Inflaţia a dat unele semne de reapariţie în economiile emer­gente, care s‑au bucurat de o revenire rapidă după criza finan­ciară. La finele anului 2009, preţurile la alimente, petrol şi proprietăţi imobiliare creşteau în China şi India. Pentru aceste economii, care e posibil să devină curând supraîncălzite, infla­ţia ar putea deveni o problemă, în mult mai mare măsură decât pentru economiile avansate.

Totuşi, economiile avansate s‑ar putea să asiste la întoar­cerea inflaţiei, începând din 2012. Oricare dintre următoarele trei motive ar putea face să se întâmple acest lucru. Unu, dacă guvernele optează să‑şi monetizeze deficitele, aşteptările infla­ţioniste se vor inflama, determinând intrarea într‑un cerc vici­os al prăbuşirii cursurilor de schimb şi al creşterii preţurilor şi salariilor. Doi, supraabundenţa de bani accesibili revărsaţi în economie, ca reacţie la criză, s‑ar putea să sfârşească prin a turna gaz peste focul unui balon speculativ al mărfurilor, determinând o revenire a inflaţiei. Trei, dacă dolarul continuă să se anemieze, preţul mărfurilor în Statele Unite ar putea s‑o ia în sus: aşa cum am văzut, există o proporţionalitate inversă între valoarea dolarului şi preţul în dolari al mărfurilor. Producătorii de petrol, spre exemplu, vor majora preţul în dolari al barilului, dacă moneda americană îşi pierde din valoare. În caz contrar, ei ar asista la un declin al puterii de cumpărare pe care o posedă dolarii încasaţi drept venituri.

După toate probabilităţile, nici inflaţia, nici deflaţia nu vor fi pronunţate în următoarele douăsprezece luni sau chiar mai mult. În lipsa unei recesiuni severe cu două minime, deflaţia are şanse să rămână sub control, dar inflaţia s‑ar putea să prindă avânt, în anumite circumstanţe.

Globalizarea şi nemulţumiţii săi

În ultimele câteva decenii, lumea a devenit tot mai „globa­lizată“. Comerţul cu bunuri şi servicii a căpătat tot mai mult

o amploare internaţională, ca şi migraţia mâinii de lucru şi propagarea informaţiilor. Globalizarea a mers în tandem cu inovarea tehnologică, fiecare întărind‑o pe cealaltă. De exem­plu, capitalul financiar circulă acum peste tot în lume cu o viteză mult mai mare, graţie adoptării pe scară largă a tehno­logiei informatice.

Drept rezultat, ţările pot acum să presteze servicii unor beneficiari din celălalt capăt al lumii: gândiţi‑vă la centrele de informare telefonică din India, de pildă, şi la externalizarea posturilor administrative din Statele Unite. În mod similar, China a putut să se alăture unor complicate lanţuri de apro­vizionare care înconjoară cam toată planeta. Din ce în ce mai mult, ţările de la periferia economică sunt conectate la econo­miile avansate şi reciproca.

Globalizarea a adus cu sine o creştere marcată a nivelului de trai din economiile emergente. Sute de milioane de chinezi, de ruşi, de brazilieni şi de alţi cetăţeni ai economiilor de piaţă emergente au fost scoşi din sărăcie. Ei au obţinut slujbe de colaborare mai bine plătite ori chiar salarii de clasă mijlocie, ceea ce le‑a facilitat mult mai mult accesul la cele necesare vieţii, dar şi la articole de lux. La rândul lor, pentru cetăţenii economiilor avansate preţurile bunurilor şi serviciilor au deve­nit mereu mai accesibile.

Dar globalizarea şi inovarea nu sunt lipsite de riscuri. Gândiţi‑vă, de pildă, la monumentala provocare a faptului că oferta globală de forţă de muncă s‑a înmulţit cu miliarde de persoane. China şi India au aproape 2,5 miliarde de locuitori, iar alte 2 miliarde sunt date de alte economii emergente.

Integrarea lor defectuoasă ar putea cauza, în ţările avansate, un curent de opinie puternic împotriva globalizării şi a comer­ţului liber. Din nefericire, genul acesta de tranziţie nu prea are cum să se petreacă lin. Multe puncte de stres negativ din eco­nomia globală – dezechilibrele de cont curent, spre exemplu, şi prevalenţa crescândă a crizelor financiare – depind nu în mică măsură de complexa integrare a economiilor emergente în economia globală.

Globalizarea a fost asociată şi cu adâncirea inegalităţii din­tre oameni, în ce priveşte veniturile – atât în economiile emer­gente, cât şi în cele avansate. Motivele pentru care s‑a întâmplat acest lucru continuă să fie subiect de dispută. Unii economişti atrag atenţia că progresul tehnologic i‑a lăsat pe dinafară pe unii lucrători, îngrădindu‑le accesul la prosperitatea globală crescândă (de exemplu, dacă nu ştii să foloseşti un computer, nu‑ţi poţi îmbunătăţi situaţia). Alţii arată cu degetul spre avan­tajul comparativ tot mai accentuat al Chinei şi al altor econo­mii emergente, în domeniul producţiei bunurilor cu consum intensiv de manoperă.

Oricare ar fi cauzele, această inegalitate sporită a avut ca efect o stare tot mai accentuată de disconfort şi de temere în ce priveşte globalizarea şi comerţul liber. Nemulţumirea a început la nivelul muncitorilor, din motive lesne de înţeles, dar s‑a răspândit apoi şi printre cei cu profesii care necesită pregătire superioară, pe măsură ce externalizarea le‑a permis firmelor să‑şi mute activităţile de servicii din economiile avan­sate, cum ar fi Statele Unite, în economii emergente, cum ar fi India. Odată cu trecerea timpului, întregi ramuri economice s‑ar putea să se mute dintr‑o parte a globului într‑alta, provo­când serioase perturbaţii. Acest gen de „distrugere creatoare“ poate că este inevitabilă, dar va produce valuri considerabile de revoltă, dacă nu este gestionată cum se cuvine.

În sfârşit, se poate ca globalizarea să deschidă calea unor crize mult mai frecvente şi mai virulente. Viteza cu care capi­talul financiar şi banii fierbinţi pot să circule, înspre şi dinspre anumite pieţe şi economii, a amplificat volatilitatea preţurilor şi capacitatea morbidă a crizelor financiare. Din nefericire, în timp ce finanţele au devenit globale, reglementarea lor rămâne

o afacere naţională. Toate acestea sporesc probabilitatea de apariţie a unor crize viitoare care ar putea căpăta proporţii mondiale.

Criza recentă a demonstrat limpede că, pentru era care vine, un termen descriptiv mai potrivit decât „Marea Moderaţie“ ar fi „Marea Instabilitate“. Baloanele speculative şi prăbuşirea ulterioară a valorii activelor pot apărea mai frec­vent, iar crizele despre care altădată se credea că nu pot avea loc decât o dată sau de două ori într‑un secol pot răvăşi eco­nomia globală mult mai adesea. Lebedele negre s‑ar putea să se albească.

Şi mare păcat ar fi: pe măsură ce cresc în frecvenţă şi gra­vitate, crizele financiare vor da naştere la instabilitate politică şi socială, favorizând până la urmă dezlănţuirea sentimentelor antiglobalizare. Această stare de spirit poate îmbrăca nenumă­rate forme: politici comerciale protecţioniste; protecţionism financiar, cu restricţii asupra investiţiilor străine directe; pâr­ghii de control asupra mişcărilor de capital; şi o respingere mai amplă a oricăror politici care promovează pieţele libere.

Cum să prevenim un asemenea curent advers? În primul rând, este esenţial ca guvernele să adopte politici de natură să reducă frecvenţa şi virulenţa baloanelor speculative de pe pie­ţele de active, cu tot cu prăbuşirea ulterioară. Acest lucru va necesita reformarea sistemului financiar şi a sistemului mone­tar, după principiile enunţate mai devreme în această carte. Dar va presupune şi construirea de către stat a unei plase de siguranţă cu anvergură mult mai mare. Dacă lucrătorii trebuie să fie suficient de flexibili pentru a‑şi putea schimba des locul de muncă şi profilul profesional, atunci ei vor avea nevoie de mai mult sprijin din partea guvernului, ca să se descurce pe terenul tot mai incert al posibilităţilor de angajare. Această abordare – botezată „securitate flexibilă“ – va necesita inves­tiţii mai mari în educaţie, în calificare profesională şi în recon­versie; o plasă de siguranţă a indemnizaţiilor de şomaj; şi planuri portabile de pensie şi de asigurări medicale în sistemul de sănătate. În Statele Unite, va însemna şi introducerea unui sistem de impozitare progresivă, pentru a se putea finanţa aceste beneficii.

Paradoxal, ca să facem pieţele libere să funcţioneze mai bine şi ca să le dăm lucrătorilor posibilitatea de‑a fi mai flexi­bili şi mai mobili, într‑o economie globală unde va fi la ordinea zilei „distrugerea creatoare“, avem nevoie de mai multă guver­nare, nu de mai puţină. Guvernul poate să folosească politica monetară şi reglementarea sporită pentru a împiedica apariţia ciclurilor avânt‑prăbuşire. El poate să furnizeze o plasă de siguranţă socială mai largă, pentru a‑i ajuta pe lucrători să fie mai productivi şi mai flexibili. El poate să pună în practică sisteme de taxare care să reducă inegalităţile de venit şi de avere. În fine, guvernele ţărilor trebuie să joace un rol mai însemnat în coordonarea mai atentă şi mai îndeaproape a poli­ticilor lor economice, astfel încât să nu se creeze genul de dez­echilibre din care iau naştere de la bun început crizele economice. Se prea poate ca era viitoare să fie una a crizelor, aproape ca o stare de normalitate, dar guvernele pot să le limi­teze acestora incidenţa şi gravitatea.

În umbra celei mai nenorocite dezintegrări financiare de la Marea Depresiune încoace, mulţi oameni importanţi de la guvernare şi din lumea economiei au remarcat că „e mare păcat să iroseşti o criză“. Perfect adevărat. Vom semăna semin­ţele unei crize încă şi mai distrugătoare, dacă ratăm prilejul pe care această criză ni l‑a servit pe tavă, şi să nu implementăm reformele necesare. Ar fi mare, mare păcat, ar fi o adevărată tragedie să irosim o asemenea ocazie.

Note:

1 Alan Blinder, „How Many U.S. Jobs Might Be Offshorable?“, Centre for European Policy Studies Working Paper no. 142, martie 2007, online la http://www.princeton.edu/~ceps/workingpapers/142blinder.pdf.

2  Evan Tanner şi Yasser Abdih, „Rebuilding U.S. Wealth“, Finance and Development 46, no. 4 (decembrie 2009), pp. 23–35, online la http://www. imf.org/external/pubs/ft/fandd/2009/12/tanner.htm.

3 Vezi de exemplu http://www.visualeconomics.com/ gdp‑vs‑national‑debt‑by‑country/.

4 Roubini şi Setser, Bailouts or Bail‑Ins?, pp. 271–75.

5 Vezi de exemplu Organisation for Economic Co‑Operation and Development, „Economic Survey of Japan 2009“, 30 septembrie 2009, online la http://www.oecd.org/document/37/0,3343,en_2649_34595 _43783525_1_1 _1_1,00.html.

6 Ian Bremmer şi Nouriel Roubini, „Why Japan Needs a Hatobama“ Wall Street Journal, 30 decembrie 2009, online la http://online.wsj.com/article/ SB10001424052748704779704574553491570666698.html.

7  International Monetary Fund, World Economic Outlook, 8 iulie 2009, onli­ne la http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2009/update/02/index. htm.

8 Nouriel Roubini, „Another BRIC in the Wall?“, Project Syndicate, 15 octombrie 2009, online la http://www.project‑syndicate.org/commen­tary/roubini18/English.

9 Nouriel Roubini, „Mother of All Carry Trades Faces an Inevitable Bust“, Financial Times, 1 noiembrie 2009.

10 Nouriel Roubini, „The Risky Rich“, Project Syndicate, 18 ianuarie 2010, online la http://www.project‑syndicate.org/commentary/roubini21/ English.